Los PIPE son inversiones privadas realizadas en empresas públicas, sin acciones ofrecidas en el mercado abierto. El reciente auge de las SPAC hizo que muchos de estos acuerdos aparecieran en los titulares, pero los PIPE han sido un pilar del capital privado durante años. Las empresas de capital privado utilizan este método de manera oportunista para invertir en empresas públicas, normalmente adquiriendo participaciones no controladoras. A diferencia de los acuerdos de compra, las participaciones minoritarias limitan dos palancas de retorno clave: el apalancamiento y el control operativo. Desde la perspectiva del capitalista privado, esto significa que el foco se desplaza hacia otras palancas para generar retornos: comprar barato, crecimiento y estructuración de acuerdos. Pero antes de profundizar en estas consideraciones, es fundamental comprender qué tipo de empresas eligen los PIPE en primer lugar.

Por qué las empresas hacen acuerdos PIPE

Las empresas públicas tienen varias opciones para obtener capital:

• Deuda de prestamistas directos o emisión de bonos
• Cuestiones de derechos
• Ofertas secundarias
• Y finalmente, ofertas PIPE

La deuda es casi siempre más barata que el capital, y obtener capital del público suele ser más barato que tratar con objetos punzantes como los fondos de cobertura, el PE y el tío Warren. Entonces, cuando un CEO decide hacer un PIPE, generalmente es una señal de que se encuentra en una situación difícil y necesita actuar rápidamente. Los inversores PIPE ofrecen una solución sencilla y rápida para recaudar capital, evitando la molestia de tratar con un gran número de inversores públicos. Es por eso que los acuerdos PIPE son comunes en empresas en dificultades o en dificultades, pequeñas capitalizaciones y mercados con baja liquidez, como durante la GFC de 2008 y la crisis pandémica de 2020. También se utilizaron con frecuencia en SPAC para aprovechar la manía minorista. Pero esa es una historia para otro momento.

El sueño PIPE: por qué las empresas de capital privado hacen PIPE

Puede parecer que los inversores de capital privado están renunciando a los beneficios de ser inversores de capital privado cuando invierten en acciones públicas a través de acuerdos PIPE. Pero la verdad es que el capital privado siempre está buscando los dólares de retorno más fáciles, y los PIPE ofrecen algunas ventajas de riesgo-recompensa.

La clave para generar rentabilidad a través de PIPE es comprar barato. Afortunadamente, si una empresa recurre a un PIPE, probablemente esté en condiciones de negociar un descuento. Las ofertas de PIPE suelen tener un precio con descuento sobre el precio de las acciones vigentes, que en tiempos de turbulencia ya son baratos en primer lugar. Y no hace daño que la carga de la dilución recaiga sobre los accionistas anónimos y no sobre los ejecutivos sentados en la mesa de negociaciones.

Pero las cosas son baratas por una razón, y en situaciones potencialmente difíciles, proteger las desventajas tiene prioridad. Es por eso que el enfoque de capital privado se basa en una estructuración creativa para generar ventajas con un riesgo de caída limitado para el inversor. Las acciones preferentes, la deuda convertible, los warrants y otras herramientas similares permiten a los inversores de capital privado recibir pagos antes que a los accionistas comunes y seguir disfrutando de todas las ventajas si las cosas van bien.

Los PIPE también simplifican la estrategia de salida para los inversores de capital privado. Tener un mercado secundario activo y líquido para las acciones que posee le brinda mucha más flexibilidad en el momento de la salida y amplía el universo de compradores potenciales. No es raro que la narrativa en torno a una acción mejore drásticamente cuando el capital privado entra e inyecta algo de confianza. Esto permite al inversor de capital privado reducir el riesgo de su inversión o obtener ganancias muy rápidamente.

Riesgos y desafíos de las inversiones PIPE

Dicho todo esto, los acuerdos PIPE constituyen una porción muy pequeña de los acuerdos de capital privado por varias razones. En primer lugar, la ventana para concretar buenos acuerdos PIPE es pequeña y no se producen con frecuencia cuando los mercados en general están subiendo. El conjunto de oportunidades es limitado, excepto cuando los mercados están tirando al bebé con el agua del baño, como durante la crisis pandémica. Los inversores de capital privado sólo disponen de unos pocos años para desplegar cada fondo, lo que hace difícil considerar los PIPE como algo más que un espectáculo secundario de la estrategia de inversión principal.

Más importante aún, los LP no invierten en fondos de capital privado para ganar exposición a los mercados públicos. A los actores del capital privado les gusta pregonar su experiencia en creación de valor y en ingeniería financiera, pero las altas tarifas que cobramos se deben principalmente a brindar acceso. Desde la perspectiva de un LP, ¿por qué pagar una estructura de tarifas de 2 y 20 por la misma exposición que puede obtener por una fracción del costo a través de simples inversiones de mercado? Por supuesto, los acuerdos PIPE de capital privado pueden ofrecer estructuras y derechos únicos, pero es difícil escapar de la realidad de que gran parte de lo que se paga es simplemente acceso.

Tampoco es ningún secreto que las empresas de capital privado manipulan las marcas de valoración de las empresas de su cartera en tiempos de volatilidad para que las cosas se vean un poco mejor. La suavización de los retornos no sirve tanto para engañar a los LP, sino más bien como una característica adicional para los LP institucionales que también necesitan gestionar la volatilidad del retorno para sus propios stakeholders; dentro de lo razonable, por supuesto. Esto es más difícil con las inversiones PIPE, donde existen precios diarios cotizados públicamente.

Por último, pero no menos importante, los PIPE tienden a ser de alta probabilidad y retornos rápidos, pero con una ventaja absoluta más baja. Estos acuerdos pueden generar TIR impresionantes, pero cuando se trata de generar dólares de carry para los inversores privados, MOIC es el nombre del juego. Después de todo, un rendimiento del 50% en un año (1.5x MOIC) puede ser emocionante, pero si el capital no se puede reinvertir, el costo de oportunidad de traspasar una inversión de 3x MOIC que tarda seis años en realizarse (20% TIR) podría ser enorme. Si bien el primer acuerdo puede tener una TIR más alta, el segundo podría generar cuatro veces más carry para el empresario privado. En el capital privado, no se trata sólo de alcanzar altos rendimientos, sino de maximizar el MOIC y generar el mayor carry posible.

Pensamientos Finales

Está claro que las inversiones PIPE pueden ofrecer a los inversores de capital privado una propuesta atractiva de riesgo-recompensa. Pero debido a las razones estructurales analizadas anteriormente, probablemente seguirán siendo una parte de nicho/oportunista de la inversión en capital privado. Dado el resurgimiento de las oportunidades PIPE con mercados públicos estancados, me encantaría saber de usted si tiene pensamientos u observaciones diferentes al respecto.

PIPE Inversión, Estrategia, Estructura