Enterrado en el modelo Serie A Certificado de incorporación de la Asociación Nacional de Capital de Riesgo es la siguiente notación:
Este Certificado de Incorporación Enmendado y Reexpresado incluye una muestra de una disposición de "pago por juego", según la cual los inversores de Acciones Preferidas son penalizados si no invierten hasta cierto punto en ciertas rondas futuras de financiamiento. La disposición incluida en este documento prevé la conversión en acciones ordinarias de algunas o todas las acciones preferidas de la Serie A mantenidas por inversores no participantes. Una disposición alternativa que prevé la conversión de parte o la totalidad de las acciones preferidas de la Serie A mantenidas por inversores no participantes en una nueva serie de acciones preferidas (por ejemplo, acciones preferidas de la Serie A-1) idénticas a las acciones preferidas de la Serie A pero sin La protección antidilución y ninguna otra disposición de pago por juego también se utiliza a veces. En opinión de los redactores, esta última disposición no se ve con mucha frecuencia y, por lo tanto, se ha omitido intencionalmente de este Certificado de Incorporación Modificado y Reexpresado.
Las disposiciones de pago por juego están diseñadas principalmente para garantizar que los inversores existentes continúen invirtiendo en la empresa en rondas futuras mediante la creación de "sanciones" para aquellos que no financian una parte proporcional definida de los fondos recaudados. Dichas disposiciones no siempre se incluyen en los documentos de financiación de la etapa inicial. En la era de liquidez aparentemente interminable que terminó con Covid-19, incluso cuando tales disposiciones se incluyeron en documentos de financiación en etapas posteriores, rara vez fueron una fuente de controversia.
La hipótesis de trabajo era que, en la mayoría de los casos, otros inversores (existentes o nuevos) intervendrían para llenar el vacío de financiación y la disposición de pago por juego no se "activaría". Hubo mucho más enfoque en obtener una participación preventiva correcta en futuros financiamientos. De hecho, algunos grandes fondos de la etapa posterior incluso invirtieron en compañías en etapas tempranas principalmente para obtener la opción de inversión futura en estas compañías.
Participantes v. Inversores no participantes
La actual crisis económica tendrá un impacto dramático en la industria de riesgo. Las valoraciones caerán y es probable que los términos de financiación sean mucho más favorables para los inversores. Un análisis más amplio del impacto probable se puede encontrar en mi artículo reciente, "Una guía para emprendedores para sobrevivir al coronavirus."
Uno de los impactos discutidos en el artículo es el efecto de "circular los vagones" en los inversores de riesgo. Suponiendo que la financiación de nuevas fuentes será escasa, los VC se centrarán en garantizar la supervivencia de sus mejores compañías de cartera. Cuando las empresas necesitan recaudar fondos, en la mayoría de los casos se logrará "pasando el sombrero" entre los inversores existentes. En muchos casos, esto creará una división entre inversores participantes y no participantes. Esta división podría ser el impulso para implementar términos retroactivos de financiamiento de pago por juego.
La actual crisis económica tendrá un impacto dramático en la industria de riesgo. Las valoraciones caerán y es probable que los términos de financiación sean mucho más favorables para los inversores
¿Qué es una disposición retroactiva de pago por juego?
Un pago por juego retroactivo es un término de financiamiento agregado como parte de un financiamiento propuesto que distingue los resultados en función de si un inversor existente participa en el nuevo financiamiento en función de un nivel de participación definido (con mayor frecuencia, pero no necesariamente, en función de su participación proporcional del patrimonio de la empresa).
¿En qué se diferencia un Pay-to-Play retroactivo ("RP2P") de un Pay-to-Play "regular" ("P2P")?
- La característica distintiva crítica de una disposición RP2P es que es un nuevo término introducido por los inversores participantes. Puede surgir para empresas que no tienen disposiciones P2P en sus documentos existentes o empresas que tienen tales disposiciones, pero donde los inversores participantes buscan modificar sus términos.
- Tanto las P2P como las RP2P especifican consecuencias negativas para los inversores no participantes. Por ejemplo, ambos a menudo convierten las tenencias de accionistas no participantes en comunes. Estas consecuencias variarán de acuerdo a acuerdo, aunque en el contexto de un RP2P las consecuencias serán más severas.
- Los RP2P a menudo van más allá de los P2P no solo "penalizando" a los no participantes, sino también mejorando los retornos para los inversores participantes. Los términos potenciales del acuerdo incluyen:
- Compartir pull-throughs. Los inversores participantes obtienen todas sus acciones existentes reclasificadas a acciones en la nueva ronda de financiación, dando así a todas sus acciones el beneficio de términos de acuerdo más favorables.
- Derechos preventivos mejorados en rondas futuras.
- Eliminación de las disposiciones de protección otorgadas a las clases junior.
- Renuncia permanente por parte de los no participantes de cualquier protección antidilución que se aplique a sus acciones.
- Concesión de warrants a los accionistas participantes.
- Introducción de requisitos obligatorios de reembolso para las acciones de los inversores participantes.
- Si bien los P2P generalmente no afectan negativamente a los fundadores, ejecutivos y empleados, los RP2P perjudican el valor económico de las acciones comunes, lo que afecta tanto a los inversores no participantes convertidos en acciones comunes como a los fundadores, ejecutivos y empleados.
¿Pueden los inversores no participantes evitar un pago por juego retroactivo?
Irónicamente, muy a menudo los inversores no participantes pueden bloquear la introducción de RP2P debido a los votos de clase en disposiciones protectoras de rondas de financiación anteriores. La mayoría de los RP2P requieren enmiendas a los documentos corporativos que activan estas disposiciones de protección.
Entonces, ¿por qué los inversores no participantes aprobarían los pagos retroactivos de pago?
En muchos casos, la hoja de términos del inversor con el RP2P puede ser el único juego en la ciudad. Ser propietario de acciones menos valiosas en un negocio en curso aún es mejor que poseer acciones preferentes en una compañía muerta.
¿Pueden los retroactivos Pay-to-Plays volver a Bite Ventures y sus juntas?
Cuando los inversores internos participantes requieren la introducción de RP2P como condición para la inversión, se crea una situación difícil para la administración.
Como se señaló anteriormente, a menudo esto también los afectará negativamente. Sin embargo, son vulnerables a las acusaciones de que son responsables del estado de la compañía que dejó a la compañía sin otra opción que aceptar el RP2P.
Además, si los inversores participantes ocupan puestos en la Junta, la aprobación de dicha financiación deja a la junta abierta a reclamos basados en un incumplimiento del deber fiduciario debido a conflictos de intereses. Además, un inversor prudente no participante podría no tomar ninguna acción de inmediato. Más bien, sujetos al estatuto de limitaciones aplicable, podrían esperar para ver si la empresa crece y agrega valor y presentar un reclamo antes de una salida o una financiación importante. En ese punto, podrían tener una influencia significativa.
¿Qué pasos de mitigación de riesgos pueden tomar los inversores y las juntas al contemplar una inversión inversa de pago por juego?
- Explore alternativas - La Junta debe explorar activamente otras alternativas de financiamiento tan pronto como se aclare la necesidad de financiamiento. La posición legal de la Junta será mucho más fuerte si el RP2P fue aceptado después de que un esfuerzo razonable de la Junta no lograra encontrar mejores opciones de financiamiento. En otras palabras, los inversores internos realmente eran el único juego en la ciudad.
- Proporcionar información detallada de divulgación - Proporcione a todos los accionistas información detallada sobre la financiación, incluidos los beneficios adicionales que obtendrán los inversores participantes.
- Cumplir meticulosamente con todos los requisitos legales - Trabajar con un abogado para identificar todos los avisos requeridos, divulgaciones de información y aprobaciones y seguir de cerca. Cuando los períodos de notificación requeridos sean cortos, si es posible, avise con anticipación. Lo último que desea crear es la impresión de que la financiación fue apresurada o "ferroviaria".
- Obtener la aprobación de los miembros desinteresados de la Junta - Si es posible, haga que la financiación sea aprobada por un comité de miembros de la Junta que no incluya representantes de los inversores y ejecutivos participantes, si se benefician de la financiación.
- Intento de obtener la aprobación de una mayoría de accionistas no participantes - Esto es particularmente importante si la empresa no tiene inversores desinteresados. Un beneficio adicional es que es probable que se considere que los accionistas aprobadores han renunciado a su derecho a cuestionar la equidad del financiamiento.
- Realizar una oferta de derechos - Ofrecer a todos los accionistas el derecho a participar, incluso aquellos que no tienen un derecho de suscripción preferente. Dado que el objetivo aquí es maximizar la financiación, esto debería ser aceptable para los inversores participantes.
- Encuesta el mercado - Investigue los términos de financiamiento de transacciones recientes similares para establecer la equidad relativa de la transacción propuesta. Es probable que las desviaciones significativas del "mercado" planteen preguntas sobre la equidad de la transacción, incluso si es el único juego en la ciudad.
No ignore el riesgo reputacional
Si usted es un VC que considera la introducción de un RP2P como término de un acuerdo, recuerde siempre que la comunidad de empresas es relativamente pequeña y que es probable que se recuerde el comportamiento irracional durante mucho tiempo. Invertir en este momento implica un gran riesgo, no solo debido a la crisis económica, sino porque como resultado de estos financiamientos, las empresas ahora dependen más de un grupo aún más pequeño de inversores. Buscar términos económicos mejorados no es irrazonable. El truco cuando eres "el único juego en la ciudad" es no ser codicioso.
Futter Dror es socio en la firma de abogados Rimon, PC. La práctica de Dror se centra en representar a las empresas de nueva creación en sus transacciones de financiación y fusión y adquisición y sus acuerdos de propiedad intelectual, TI e Internet. También asesora a empresas con respecto a las Ofertas iniciales de monedas y otros problemas legales de blockchain. Dror fue el cofundador del programa PLI VC Law y fue el anfitrión de su primer programa legal blockchain. Es un orador y escritor frecuente en temas legales de blockchain. Es miembro del grupo de redacción de formularios modelo de la Asociación Nacional de Capital de Riesgo, el consejo asesor legal de la Asociación Angel Capital y los grupos de trabajo legales de la Alianza Blockchain de Wall Street y del Cámara de comercio digital. Dror puede ser alcanzado en GME@dhr-rgv.com
